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-10-:36证券之星官方帐号 　　卫星石化()：强调转型发展战略员工持股+回购彰显未来发展信心

　　类别：公司机构：光大证券股份有限公司研究员：吴裕/赵乃迪日期：-09-30

　　事件1：年9月29日，公司发布《关于拟变更公司名称和证券简称的公告》，公司名称由“浙江卫星石化股份有限公司”改为“卫星化学股份有限公司”，证券简称由“卫星石化”改为“卫星化学”，公司证券代码保持不变。

　　事件2：年9月29日，公司发布《浙江卫星石化股份有限公司事业合伙人持股计划(草案)》，该持股计划拟向参与对象授予限制性股票，持股计划与公司已设立并存续的持股计划所持有的股票总数累计不超过公司股本总额的10%，存续期为自公司股东大会审议通过之日起十年。

　　事件3：年9月29日，公司发布《关于公司回购部分股份方案的公告》，拟以不超过63元/股的价格回购股份，拟回购股份的金额不低于1亿元，不超过2亿元，将全部用于实施公司事业合伙人持股计划或公司其他股权激励计划。

　　点评：

　　“卫星石化”拟更名为“卫星化学”，突出布局下游低碳新材料发展战略：公司自创立以来专注于轻烃为原料的化学品与化学新材料产业链一体化布局，采用绿色低碳技术形成了以乙烷、丙烷等清洁能源生产化学新材料的特色产业链；同时，公司确立了以轻烃一体化为核心延伸发展低碳化学新材料的发展战略，因此公司证券简称拟由“卫星石化”更名为“卫星化学”。我们认为此次更名是公司强调自身向下游低碳化学新材料布局发展战略的举措，自我国“双碳目标”确立以来，我们会发现我国化工企业正加速往下游高附加值新材料领域布局。公司20年底C2项目一期开车成功，标志着公司成功打通C2产业链，形成了“C2+C3”的双产业链布局，进一步完善了公司产业链布局。公司依托于自身强大的轻烃一体化产业链布局，正逐步加速往C2、C3下游化学新材料领域布局，计划于年建成以环氧乙烷与二氧化碳加成反应生产电池级碳酸乙烯酯(EC)、碳酸二甲酯(DMC)、碳酸二乙酯(DEC)、碳酸甲乙酯(EMC)等装置，包括VC、FEC等产品规划。

　　持股计划绑定骨干员工利益，高价回购股份彰显公司未来增长信心。本次员工持股计划首次授予的持股对象为公司核心、骨干员工等，本持股计划将标的股票对应的权益将根据公司绩效考核制度以及持有人归属期内绩效考核结果分三个归属期归属至持有人。各期持股计划存续期内，在持有人归属期内绩效考核满足相应条件的情况下，持有人每个归属期归属的标的股票对应权益比例分别为40%/30%/30%。公司通过回购股份充实持股计划股份来源，拟回购股份的价格不超过63元/股，拟回购股份的金额不低于1亿元，不超过2亿元，按回购上限价格63元/股及拟回购金额的上、下限进行测算，预计本次回购股份的数量为万股-万股，约占公司目前已发行总股本的0.09%-0.18%。本次员工持股及回购计划的出台，一方面绑定了骨干的利益，提升公司员工积极性，另一方面也表明了公司的快速成长目标，而以高于目前股价(36.70元)回购股份彰显了公司管理层对于公司未来发展的坚定信心。

　　碳中和背景下，轻烯烃龙头企业发展前景可期：公司以低碳原料通过技术创新不断优化生产工艺，20年成果包括PDH二期装置连续运行时间达到世界同类装置运行最长周期、自主研发丙烯酸及酯工艺顺利建成试生产等。根据公司年报披露数据显示，公司年产90万吨PDH装置副产氢气为3.6吨/年，按照煤制氢和天然气制氢测算可减排二氧化碳约为64.8万吨/年和43.2万吨/年，即生产一吨丙烯可以分别折碳0.72吨和0.48吨二氧化碳。后续连云港项目全部投产，副产氢气将达14万吨，将为公司在碳达峰与碳中和要求下持续发展提供有利条件。

　　盈利预测、估值与评级：我们维持公司21-23年盈利预测，预计-年的公司净利润分别为41.81亿元/49.92亿元/70.77亿元，对应EPS分别为2.43元/2.90元/4.11元。维持“买入”评级。

　　风险提示：新增产能投放进度不及预期，产品价差下跌风险。

　　大华股份()：拟分拆华睿科技上市强化可持续竞争优势

　　类别：公司机构：国元证券股份有限公司研究员：耿军军/陈图南日期：-09-30

　　事件：

　　公司于年9月27日晚发布《关于筹划控股子公司分拆上市的提示性公告》。

　　点评：

　　华睿科技专注于机器视觉、工业移动机器人产品及解决方案华睿科技是一家专注于机器视觉、工业移动机器人产品及解决方案研发、生产与销售的高科技公司，以技术创新为驱动，助力客户构建数字化车间，打造智能工厂，提升智能制造水平，推动各行业人工智能产业化和工业互联数字化进程。华睿科技拥有坚实的研发团队和技术平台优势，基于长期深耕的核心技术，在机器视觉和工业移动机器人领域研发了多款产品，开发了重点行业解决方案，并已成功应用于物流、3C制造、光伏、锂电、纺织等多个行业。

　　分拆上市有利于强化公司机器视觉实力，与公司创新业务布局相契合年上半年，公司创新业务延续高增趋势，实现收入11.97亿元，同比增长94.25%。机器视觉、工业移动机器人等高端智能装备是公司重点布局的创新业务之一，发展创新业务有助于公司形成对客户用户场景更丰富的应用支撑，同时建立新的技术高地，为公司长期的可持续发展不断注入新动力。本次分拆上市将有利于华睿科技进一步提升多渠道融资能力和品牌效应，通过加强资源整合能力和产品研发能力形成可持续竞争优势，充分利用资本市场，把握市场发展机遇，以推进智能制造为方向，延续与制造业深度融合的创新发展模式，布局和渗透更多行业，为制造业数字化、智能化升级改造贡献力量。

　　国内机器视觉需求旺盛，华睿科技未来成长空间广阔根据MarketsandMarkets的数据，年，全球机器视觉市场规模达亿美元，近5年复合增速达14.48%。中国市场已成为全球机器视觉规模增长最快的市场之一，根据中国机器视觉产业联盟的统计，中国机器视觉行业的销售额从年的.80亿元增长至年的.20亿元，CAGR达19.02%。随着《中国制造》战略的持续推进，本土机器视觉企业有望得到快速发展。奥普特是国内较早进入机器视觉领域的企业，上市以来，奥普特的PE主要运行在80-倍的区间，市场给予了较高的估值水平。我们认为，华睿科技依托大华的资源优势和技术支持，未来有较为广阔的发展空间。

　　投资建议与盈利预测

　　伴随着AI等技术的规模化落地，视频能力已经深入到各行各业的业务应用中，行业的市场空间进一步扩大，公司有望充分受益。预测公司-年营业收入为.52、.07、.19亿元，归母净利润为43.72、53.44、66.40亿元，EPS为1.46、1.78、2.22元/股，对应PE为15.97、13.07、10.52倍。

　　公司过去五年的PE主要运行在13-33倍之间、预期未来三年归母净利润的CAGR为19.38%，维持公司年22倍的目标PE，目标价为32.12元。

　　维持“买入”评级。

　　风险提示

　　新冠肺炎疫情反复；与中国移动战略合作进展低于预期；企业数字化改造需求释放不及预期；海外市场拓展不及预期；创新业务发展不及预期；市场竞争加剧等。

　　中国中免()：海南税收优惠落地盈利能力继续提升

　　类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：李慧日期：-09-30

　　事件：

　　中国中免发布公告，经有关部门界定，离岛免税品销售业务符合《产业结构调整指导目录(年本)》相关规定，公司下属子公司三亚市内免税店有限公司、海南省免税品有限公司、海免海口美兰机场免税店有限公司、琼海海中免免税品有限公司、海免(海口)免税店有限公司、中免凤凰机场免税品有限公司等共6家子公司可享受15%的企业所得税优惠税率，自年1月1日起执行至年12月31日。

　　点评：

　　税收优惠追溯将大幅增厚Q3业绩，海南板块未来三年持续受益。税收优惠政策不影响公司已披露的《年年度报告》，享受企业所得税优惠政策后，将对Q3业绩产生积极影响，预计影响金额将达到年经审计归属于上市公司股东净利润的10%以上(即6.14亿+)。业绩影响金额拆分估算：年中免三亚和海免的归母净利润分别为29.7亿和6.6亿，预计追溯所得税优惠将增厚业绩分别为4.0亿和0.9亿；H1中免三亚和海免的归母净利润分别为25.6亿和5.1亿，预计追溯所得税优惠将增厚业绩分别为3.4亿和0.7亿；所得税追溯将合计增厚业绩约9亿。同时Q3起公司海南业务所得税率下调至15%，Q3单季盈利预测从21亿上调至33亿，预计-年利润可增厚13.7亿(含年税收优惠追溯影响)/13.3亿/18.3亿/22.9亿。

　　投资建议：税收政策落地积极推动海南板块的业绩，税收优惠覆盖利润规模占比超六成，未来三年中免将持续受益；加之未来在海南渠道持续扩容、机场免税租金下行、市内店政策预期之下，港股上市进一步推进国际化布局，未来三年有望实现持续高增。据此上调盈利预测，预计-年公司归母净利润分别为亿/亿/亿，对应PE分别为39倍/33倍/23倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：免税政策风险，汇率波动风险。

　　彤程新材()：新材料综合服务商全面布局高端光刻胶

　　类别：公司机构：信达证券股份有限公司研究员：方竞日期：-09-30

　　彤程新材：新材料综合服务商，全面布局高端光刻胶。彤程新材成立于年，目前是全球领先的新材料综合服务商。公司三大主营业务分别是轮胎特种材料、电子材料、生物降解材料。在轮胎特种材料领域，公司市场地位突出，客户覆盖国内外知名轮胎厂商，如普利司通、米其林、固特异、马牌、倍耐力等。年，公司通过外延并购实现光刻胶业务布局。子公司北京科华微电子和北旭电子分别为国内半导体光刻胶和面板光刻胶领先企业。其中，北京科华是唯一被SEMI列入全球光刻胶八强的中国光刻胶公司，其研发进度国内领先，KrF光刻胶实现量产。北旭电子是国内首家TFT光刻胶制造商，国内市场整体占有率近20%。同时，公司积极向光刻胶上游布局，发挥产业链协同优势。通过建立电子级酚醛树脂生产线，着力研发G/I线光刻胶、KrF光刻胶、ArF光刻胶生产所需的树脂。此外，在可降解材料领域，公司引入巴斯夫专利，建设可降解材料实验室，加速可降解材料的研发及应用。

　　光刻胶：亟待国产化的半导体核心材料。光刻胶是一种具有光化学敏感性的混合液体，其利用光化学反应，经曝光、显影等光刻工艺，将所需要的微细图形从掩模版转移到待加工基片上，是用于微细加工技术的关键电子化学品。伴随半导体等下游产业持续发展，光刻胶市场正稳定成长，根据Cision预测，年全球光刻胶市场规模有望达到亿美元，年均复合增速5%。光刻胶产业目前主要由日系厂商主导，包括日本JSR、东京应化、信越化学等。中国光刻胶产业规模仍较小，但已有众多厂商积极布局，主要包括北京科华、晶瑞电材、徐州博康、上海新阳等。光刻胶核心壁垒包括原材料壁垒、配方壁垒、设备壁垒和认证壁垒。

　　当前，在技术积累、行业高景气度、国内晶圆厂扩产、以及信越断供等因素影响下，国产光刻胶正处于替代窗口期，行业壁垒有望逐步被打开布局“科华+北旭”，卡位光刻胶黄金赛道。彤程新材的电子化学品业务主要涵盖半导体光刻胶及配套试剂、显示面板光刻胶和电子级酚醛树脂。通过控股或参股包括“北京科华”、“北旭电子”和“瀚森树脂”等企业，实现从电子酚醛树脂到成品光刻胶的完整布局。同时，公司加速光刻胶产能拓展满足国内市场需求，先后规划1.1万吨半导体、平板显示用光刻胶及2万吨相关配套试剂项目，并建设年产吨电子级酚醛树脂生产线。此外公司还建立了光刻胶研发实验室和电子级树脂研发平台，不断深入电子化学品布局。公司客户涵盖国内主流厂商，包括中芯国际、上海华力微电子、长江存储、华润上华、杭州士兰、吉林华微电子、三安光电、华灿光电等。

　　橡胶助剂稳定成长，降解材料蓄势待发。年公司高性能橡胶助剂产品增粘树脂、补强树脂等产能利用率达到.86%，无法满足进一步开拓市场的需要。因此公司积极扩充产能，建设6万吨/年橡胶助剂扩建项目，下半年投产后将能够满足国内外客户日益增长的需求，提升公司市场占有率。同时，公司也加快对可降解塑料的布局，引入巴斯夫专利，同时建设10万吨/年可生物降解材料项目。项目一期将于年初投料试车，年下半年达产。同时，公司积极打造生物可降解材料研发及应用平台，以期提升技术水平并改善产品质量。未来随着国内限塑令趋严，可降解塑料有望成为公司新的业绩增长点。

　　盈利预测与投资评级：公司凭借光刻胶材料、可降解材料等新材料业务的全面布局，长期成长空间正逐步打开。我们预计21/22/23年公司归母净利润分别为5.11/6.87/9.06亿元，对应EPS为0.86/1.16/1.53元，对应PE为55/41/31倍。

　　我们看好公司在国内光刻胶及橡胶助剂等行业的领先地位，预计公司业绩将进入快速增长期。结合可比公司估值，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

　　风险因素：下游需求不及预期；扩产进度不及预期。

　　天味食品(603)：渠道库存回归正常静待市场需求回暖

　　类别：公司机构：西南证券股份有限公司研究员：朱会振日期：-09-30

　　事件：近日，我们与管理层进行了交流，公司领导详细介绍了二季度以来的诸多改变，并与投资者进行了积极的交流。

　　市场二季度以来需求疲软，渠道库存清理良好。受制于居民消费力下降以及疫情反复等因素影响，年上半年行业整体表现不佳。公司21年初制定全年目标稍显激进，叠加20年部分渠道压货严重等因素，上半年渠道库存承压明显。

　　公司积极采取措施，通过搭赠、促销以及终端展示等活动等将渠道库存快速消化，目前一批商库存均控制在2个月以下。公司7月以来调整发货节奏，新建产能支持下，严格按照订单量生产，杜绝囤货压货等短期行为；经销商培育方面，今年预计仍有接近家经销商增长，但重心将主要放在扶持维护原有经销商，一对一派遣业务员实现赋能，注重经销商质量增长而非数量增长。目前公司整体渠道库存维持在低位，为市场需求逐步回暖打下坚实基础。

　　21年旺季推迟至九月，冬调产品有望实现爆发。根据渠道反馈，公司整体7、8月份销售情况回暖并不明显，往年8月到来的旺季直到9月才有所体现。分产品来看，1)冬调产品今年业绩有望实现爆发，20年受制于猪价高企，居民制作香肠腊肉调料意愿并不强烈，今年猪价降幅明显，预计冬调收入有望达到历史最高水平；2)主流大单品今年销售情况承压，酸菜鱼调料作为公司销量最高单品销售不及预期，但9月动销明显回暖叠加鱼价下行等有利因素，预计仍有爆发空间；手工火锅底料表现良好，仍维持积极增长态势；3)20年表现出色的单品青花椒鱼，21年销售遭遇瓶颈；但公司仍有潜力大单品储备，钵钵鸡调料与薄盐骨汤销售超预期，明年有望实现快速放量。

　　下半年多项改革落地，长期稳健发展可期。1)营销架构改革完成：公司更改原营销中心架构，事业部上设由各事业部总经理及管理层组成的营销委作为最高决策机构，下属战略市场中心、好人家事业部、大红袍事业部、零售事业部及定制事业部，大区层面减少组织架构，方便决策部门靠近一线市场。2)销售人员考核体系改革：销售人员薪酬与销量考核脱钩，减轻基层销售人员压力，重点考核客户拜访次数等基础性工作，在销售淡季增强对渠道与经销商掌控力。3)产能匹配改善，投放进度适度放缓：定制餐调业务维持高增速，但大B端客户占用生产与人力资源较多，公司目前B端产能紧缺，C端略有富足。一方面，公司将在保持C端产能充足情况下全力开展大B端生产，另一方面公司推迟了郫县及双流第一基地智能化工厂的投产时间，减少折旧摊销压力。目前市场需求偏弱，公司立足长远发展开启多项改革，静待市场需求回暖实现业绩爆发。

　　盈利预测与投资建议。预计-年EPS分别为0.39元、0.47元、0.56元，对应动态PE分别为57倍、47倍、39倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险，疫情出现反复风险。

　　伊利股份()：增资奶酪子公司加速拥抱新消费风口

　　类别：公司机构：中信建投证券股份有限公司研究员：安雅泽/菅成广日期：-10-01

　　事件

　　年9月29日公司发布增资暨关联交易公告，拟与核心员工持股平台共同向全资子公司内蒙古伊家好奶酪有限责任公司进行增资。

　　简评

　　设立伊利奶酪业务公司，引入员工持股

　　根据公司公告，伊利拟以现金出资2.87亿元，拟设立核心员工持股平台以现金出资3.13亿元向全资子公司伊家好奶酪。增资完成后，公司持有伊家好奶酪60%的股权，拟设立核心员工持股平台持有伊家好奶酪40%的股权，伊家好奶酪注册资本由万元变更为1亿元，资本公积由零变更为5.2亿元，伊利仍为伊家好奶酪的控股股东。伊家好奶酪于年6月11日成立，自成立之日至8月底，实现营业收入0.75亿元，净利润-0.51亿元。

　　加快奶酪赛道布局，绑定员工利益促进战略目标实现目前国内奶酪市场发展较快，伊利已经建立了一定业务基础。虽然公司奶酪业务体量相对较小，尚处于业务发展初创期，但积极布局新兴赛道符合消费升级趋势以及发展新业务增长点的需要。

　　为了更好地适应市场的变化，充分调动核心员工的积极性，公司此次通过引入核心员工持股平台的创新模式，使员工与公司利益共享，激发奶酪业务内生动力与活力，促进公司战略目标的实现。

　　奶酪市场多年经验，当前加速拥抱风口

　　公司于年底成立奶酪事业部，对于奶酪市场已有多年耕耘。

　　H1公司奶酪业务实现6亿以上收入，较去年有翻倍以上的增长。奶酪市场经过两年的快速铺货和投入，消费者认知迅速提升。当前产品形态主要以儿童奶酪棒为主，消费人群以3-8岁儿童为主，同时一线城市覆盖率较高。中长期来看，基于人均消费量潜力和消费升级趋势，奶酪细分品类会维持快速增长，增长速度取决于行业内公司产品创新能力，针对不同场景和人群的产品研发推广。年奶酪赛道热度持续增加，随着10月至春节的旺季来临，行业竞争有望趋缓，常温、零糖、零添加等新产品频出，未来更多产品形态和市场参与者将快速提升渗透率及市场规模。

　　原奶上行期竞争趋缓，疫情加速产品结构升级

　　疫情后液体乳消费需求上升，国内奶源供应紧张，促使原料奶收购价格上涨，在生产成本端产生一定压力。

　　H1H原奶价格同比约15%增长，我们认为下半年奶价有望维持平稳，增速在中高个位数水平。在原奶价格高位运行背景下，控制上游资源的龙头乳企具有更强的成本控制与议价能力。公司凭借强大的供应链及市场优势，具有较强的成本管控及转移能力。原奶成本压力与需求端强劲复苏，将使得行业竞争趋缓，销售费用率有望下行。疫情加速了高端有机产品增长，20年公司有机液态乳市占份额达50.6%，在对应的细分市场中位居首位，长期来看随着产品结构升级综合价格有望持续提升。

　　加码高端液态奶、婴配粉恰逢其时

　　9月23日公司定增方案已获得证监会审核通过，拟募集亿元拟用于6大项目：其中液态奶生产基地项目拟投资总额为89.27亿元；全球领先5G+工业互联网婴儿配方奶粉智能制造示范项目拟投资21.2亿元；长白山天然矿泉水项目拟投资7.44亿元；数字化转型和信息化升级项目拟投资18.33亿元；乳业创新基地项目拟投资6.22亿元；补充流动资金及偿还银行贷款项目所用资金为38.6亿元。从资金投向可以看出高端液态奶、婴幼儿配方奶粉是重点方向，疫情后消费升级、民众健康意识增强，以及“三胎生育政策”等积极因素，为国内乳业带来新一轮的发展机遇，而高端液态奶，婴幼儿配方奶粉属于高品质、高附加值的品类，更是有望迎来更快速的发展，进一步提升公司产品结构与综合利润率。

　　盈利预测：预计-年公司实现收入.8/.9/.1亿元，实现归母净利润86.1/99.2/.9亿元，对应EPS为1.41/1.63/1.85元，对应PE为26X、23X、20X。

　　风险提示：疫情反复风险，原奶价格快速上行风险，竞争趋缓程度低于市场预期。

　　徐工机械()：吸收合并方案出炉构筑全品类工程机械龙头

　　类别：公司机构：中信建投证券股份有限公司研究员：吕娟日期：-10-02

　　事件

　　年9月29日，公司发布公告，拟向徐工有限的全体股东发行股份吸收合并徐工有限，股票发行价格为5.55元/股，徐工有限资产评估价格为.86亿元。吸收合并后，公司总股本为.19亿股，公司控股股东将转变为徐工集团。

　　简评

　　本次交易方案要素解读

　　①方案内容：公司拟向徐工有限的全体股东发行股份吸收合并徐工有限，公司为吸收合并方，徐工有限为被吸收合并方。本次交易完成后，公司将承接及承继被合并方徐工有限的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务，徐工有限旗下挖掘机械、混凝土机械、矿业机械、塔式起重机等工程机械生产配套资产将整体注入公司。

　　②发行价格：定价基准日前个交易日股票交易均价的90%，即5.65元/股；经分红除息计算，发行价格调整为5.55元/股。

　　③资产评估价格：徐工有限%股权评估值为.86亿元，该评估值包含对上市公司徐工机械38.11%股权以及未上市业务，待注入业务评估值约为亿元(=.86-5.55×29.85，29.85亿为徐工有限持有上市公司38.11%股份对应的股本数)，相当于待注入资产1倍PB附近。其中，挖机%股权资产仅作价64亿元，塔机%股权资产仅作价21亿元。

　　④吸收合并后总股本：上市公司总股本为78.34亿股，本次吸收合并拟发行69.70亿股。本次交易后徐工有限持有的徐工机械29.85亿股被注销。交易完成后上市公司总股本为.19亿股。

　　吸收合并后，公司整体实力大幅提升，盈利能力将进一步增强①吸收合并资产具备业绩承诺，确保净利润增长：徐工挖掘机械、塔式起重机均位居国内第二位，混凝土机械位居全球前三位，矿业机械成为国产品牌中的领军者。徐工集团对挖机和塔机资产承诺期的业绩进行承诺，徐工挖机和塔机、、年净利润承诺分别为14.81、15.70、16.35亿元，、年分别同比增长6.0%、4.1%。

　　②交易完成后，公司多指标获得优化。本次交易完成后，公司营业收入、营业利润、利润总额、净利润、归属于母公司所有者的净利润均有大幅提升。盈利能力方面，随着挖机、塔机等高毛利产品的注入以及低毛利贸易业务的抵消，公司整体毛利率将提升。从长期看来，通过本次交易，公司行业地位进一步巩固，业务协同进一步加强，公司竞争力及抗周期性风险能力将得到有效提升。

　　③公司盈利弹性较大，且盈利能力持续增强。徐工机械、三一重工、中联重科H1毛利率分别为15.8%、28.1%、25.0%，净利率分别为7.2%、15.3%、11.6%。对标三一重工和中联重科，徐工的毛利率和净利率均有大幅提升空间。另外，徐工净利率逐季改善，二季度销售净利率达到7.38%，环比提升0.39pct，且净利润增速大幅跑赢同行，体现出混改后企业效率的提升以及降本增效的成果。

　　备考收入跃居行业第一，公司投资价值凸显

　　①公司9月30日股价为6.99元/股，备考市值为.19×6.99=亿元，预计年备考净利润90亿左右，其中预计上市公司贡献62.64亿，目前备考PE9.2倍左右；②公司年备考收入已经达到6亿，超过三一重工亿的收入；③考虑到公司相比三一中联巨大的盈利能力改善空间，α弹性较大。

　　盈利预测与投资建议

　　不考虑待注入资产，预计-年，公司实现营业收入分别为.50、3.61、.19亿元，同比分别+20.3%、+12.8%、+8.8%；公司实现归母净利润分别为62.64、77.80、91.57亿元，同比分别+68.0%、+24.2%、+17.7%，对应PE分别为8.74、7.04、5.98倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　行业大幅下滑；原材料价格大幅上涨；吸收合并进度不及预期。

　　通策医疗()：省内布局渐成规模看好公司长期发展潜力

　　类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：刘宇腾日期：-10-03

　　短期投资逻辑：医院逐步成熟带来业绩增厚。主营业务深耕细作，始终保持稳中有增的良好势头。种植、正畸、儿科和大综合四大板块引领业绩，疫情后的业绩表现均恢复良好，客单价稳步上升。年上半年，各业务营业收入分别同比增长76.35%、75.64%、68.13%、68.8%；参与门诊的患者人次达到.37万，同比上年增加了约62.9%；口腔医疗服务营业面积已经达到17万平方米，产能的持续释放预计着下半年营收有望呈现一定程度上的增速环比趋势向上。上半年牙椅数量的增速提升明显，同比增加19.8%，部分牙椅的产能可能还存在未达到饱和状态，预计下半年随着新开分院的经营情况持续向好，单张牙椅的产出增加有望促使公司利润的进一步提升。

　　中期投资逻辑：医院扩张进度提速。分院布局优势显现，成为中长期业绩增长的强劲助推力。公司打破了口腔医疗机构传统的连锁化经营，通过建设区域性总院对各分院的医生医疗服务技能和学术地位形成支撑，同时总院品牌影响力通过分院快速推广，实现医疗资源的优化及患者就诊便捷。目前公司在浙江省内已经拥有三家总院，医院集团也已经成立，由之辐射周边“蒲公英”分院，快速获取市场份额。公司上半年蒲公英项目推进顺利，在新开设的7家诊疗机构中3家已经实现盈利，5家已经完成工商登记，医院也已进入设计阶段。浙江省内该模式已趋于成熟，医院的布局也在稳步进行中，医院将于下半年试运营。根据省内情况来看，医院集群也拥有较大的中长期盈利空间，预期业绩向好。

　　长期投资逻辑：消费升级及老龄化带动市场持续扩容。首先，政策引导全民树立口腔健康意识，长期潜在市场规模得以扩大。国家卫健委在《健康口腔行动方案》中指出计划在年前实现全人群口腔健康素养水平和健康行为形成率大幅提升。其次，老龄化的加剧和龋齿低龄化的凸显伴随着巨大的市场潜力，进一步增加了种植和正畸的诊疗需求。此外，种植与正畸专科业务均能够显著提升患者生活质量、具有较强的消费属性，因此消费升级逻辑将有望在长期驱动公司两项业务持续增长。

　　盈利预测：公司营业状况良好，预期公司全年运营呈现平稳增长趋势。预计公司-年实现收入29.23/37.99/49.39亿元，归母净利润7.40/9.61/12.60亿元，对应每股收益为2.31/3.00/3.93元/股，对应当前股价PE分别为/99/76倍。首次覆盖，给予公司“买入”的投资评级。

　　风险提示：疫情影响营业风险，新医院拖累业绩风险，竞争加剧风险，医保政策风险。

　　兴森科技()：PCB样板领导者IC载板国产替代进程加速

　　类别：公司机构：东北证券股份有限公司研究员：程雅琪日期：-09-30

　　报告摘要：

　　兴森科技是国内最大的PCB样板小批量板厂商，IC基板的先行者。

　　公司PCB业务定位于样板和小批量板，收入占比76%，根据NTI公布的年全球PCB制造商排名，公司位列第33名。此外，公司布局IC基板、半导体测试板业务，收入占比分别为8%、12%。

　　IC载板国产替代加速推进，公司前瞻布局。IC载板是集成电路封装环节的核心材料，资金、技术、客户认证壁垒高筑。受益于先进封装工艺、新技术、新应用的拓展，IC载板需求不断扩容，根据Prismark的数据，年全球IC载板市场规模为亿美元，预计-年复合增长率9.7%，整体市场规模将达到亿美金。目前IC载板由日韩台厂商主导，前十大载板厂商市占率超过80%，内资厂商份额较小。随着国内晶圆厂和IDM厂产能的逐步释放，IC载板国产替代需求旺盛，有望复制PCB行业的产业转移趋势。公司目前已具备2万平米/月的产能，整体良率提升至96%以上，已积累了包括三星、长江存储、华天、长电科技、WDC、UniMOS在内大量优质封装基板客户，有望充分受益于IC载板国产化趋势。

　　PCB样板小批量板业务有望受益于5G、服务器、MiniLed等新需求。

　　公司早在年开展PCB样板业务，年开展小批量板业务，保持全球领先的多品种与快速交付能力，PCB订单品种数平均25,种/月，处于行业领先地位，随着募投项目产能逐步释放，有望受益于5G、服务器、MiniLed等新需求的增长。

　　半导体测试板技术壁垒高，国产替代空间广阔。半导体测试板因其高层数、高厚径比和小孔距造成加工难度大，目前主要由海外厂商主导。

　　公司通过收购Harbor布局该业务，近几年通过成本管控不断提升盈利能力，且在广州积极扩充产能，有望成为另一增长引擎。

　　盈利预测与估值：我们看好公司在PCB样板、小批量板的领导者地位，以及在IC载板、半导体测试板的前瞻布局。上调盈利预测，预计公司//年EPS分别为0.37/0.46/0.54元，当前股价对应的PE分别为32.62/26.15/22.21倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：扩产进度不及预期、竞争加剧

〖证券之星数据〗

本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎。

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